Views: 92   水晶苍蝇拍的投资感悟 | 2011.10 将简单的事情搞的非常复杂的，是学者；将不相干的事情硬扯在一起的，是专家。但投资者却正相反，一方面需要把握事物的主要矛盾并排除杂音。另一方面又需要具备对复杂问题“简单化”的能力。这个简单化不是说情况掌握粗糙，而是从众多不确定性中提炼出重要且确定性强的因素，并构成最终的“逻辑支点”。 一个企业投资人的脑袋是与炒股爱好者不同的。后者的脑袋里出现的是价格，涨跌，版块，资金流，消息，别人的看法等等。而前者的脑袋里出现的是内在价值，生意的本质，竞争优势，确定性，风险机会比，资金配置以及市场的情绪倾向等等。这2者之间沟通的困难程度，是远大于不同语言之间的差别的。 在选择一个长期投资对象时，考虑到“饼”的两个方面是必要的。首先是这个饼是否正在被某种因素驱动着不断的做大，另一个是这个饼的吃法是否也被某种因素驱动而趋向于集中。另一方面，即使饼很难再大幅做大，但集中度正在大幅加强的，往往远远胜过饼正在迅速做大，但是饼的分配却依然杂乱的对象。 股市弱者的一个典型特征是：经常都在判断，对很多事情都在判断，且不说判断的成功率，最关键的是其中99%的判断无论对错其实都是很不重要的，更要命的是判断与行为经常分离；而投资强者的特征正相反：只对那些极其关键重要的事情进行判断，对于判断总是很审慎，但一旦认定就坚定执行除非判断的基准改变。 企业的真实发展评估起码是以年的单位来衡量的。但是太习惯“炒股时间”后就往往难以忍受“企业时间”了，因为前者是以日为单位，甚至是以分时为单位来被观测的。进入“企业时间”不是一个简单的“不看盘”，而是以企业分析和企业投资思维为前提的，否则即便闭上眼睛也不是投资，而是鸵鸟政策罢了。 在投资上做的时间越长，就越感到投资本质上是被动的。我们总想更主动一些，做的更完美一些，却反而因此把加法最终做成减法。试图千变万化是费力不讨好的，守拙并不断重复有效的东西，坦然平静的接受这种被动性，可能是必然而迟早的。投资初期需要很多折腾（学习摸索），投资成熟期也许不折腾就是最好的。 最近溜了圈较热门的节能环保明星企业，总体感觉就是：行业前途远大的不少，企业生意特性优秀的不多。节能环保企业很多都是大订单模式，产品+技术服务特征，这种模式再有较多的资本性支出那么总资产周转率将必然低。所以更值得关注的，在于哪个企业的具有明显高的利润率，以及支持其稳固的原因是什么。 我经常被问到，有没有什么办法来评估自己对企业的认识程度？我的回答是：如果你看了一大圈，发现你的认识基本上停留在市场的普遍认识层面上，基本上你就是市场一致性认知中的一份子，那么你就要小心一些了。这是符合逻辑的：我们不必比大众更宽广，但必须比大众更深刻前瞻，否则就很难成为最后的赢家。 研究企业既是折磨也是享受。那过程有点儿像侦探根据现场的蛛丝马迹来寻找真凶。最像的地方就是思维方式和尊重证据，一个好的侦探一定有一个犯罪天才的脑袋，而一个好的企业分析师也必然需要一个出色的企业家的思维能力。幸运的是，企业家不但要想到更要做到，而我们实际上只需要判断“好不好”就够了。 要么努力做一个智者，要么就简单的死认一个道理，这两种情况都比较容易在股市里有所成就，但肯定也是股市中最少的，因为前者太难后者太没劲。最多的还是普通聪明人，一直试图当滑头，一直盯着一些表象做研究，一直以后视镜的方式来总结。普通聪明人奉献着股市中最具有戏剧性的故事，可惜一直没有片酬。 从我研究观察的企业而言，能够持有个1，2年的感觉并不是很稀少，但能够有信心持有5年以上甚至更久的，真的非常稀缺。前者往往属于素质还不错，行业正好给力类型的；而后者则属于真正在一个长期向好的行业中，树立起了非常强大的差异化竞争优势，且管理也非常优异的企业。只有后者才配享有经常性溢价。 2010年7月我写下《未来医药投资将回归高风险面目》，强调切勿以为医药是闭着眼睛投资的“安全港”。在接近半年的鸡犬升天后，恐怕未来的浪淘沙将难以避免。医药行业的研究必须立足于长期竞争力构建，而不是“业绩释放期+消息灵通”，否则就会出现类似沃华医药那样的09年彪悍而后雪崩性溃败的结局。 读一本书，往往真正有用的只有几句话；看一个企业，往往最核心的就是几个问题；做一笔投资，往往最关键的也就是几个因果关系。就像看书要学会从薄读到厚再从厚读到薄，看企业思考投资，也应该培养从大量信息中抓主要矛盾的能力，也就是我谈的“逻辑支点”。学会过滤信息，有时候与找到信息一样重要。 无形资产远不是会计概念中商誉包含的那点儿玩意。它应该包括所有对自己组织经营有重大影响，但又未以有形资产形式体现，同时竞争对手又难以简单模仿的东西，凡是满足上述三个条件都应该纳入无形资产的范畴。比如，公司的价值观与企业文化是不是无形资产？比如公司以产业链形式缔造的壁垒算不算？ 我一直觉得，以下3个问题能想清楚的，就算是入了投资的门了：第一，为什么长期来看证券市场指数总是长期向上的？第二，为什么每一轮大牛市中最最耀眼而万众瞩目的那群股票，在下一轮牛市中大多黯然失色？第三，为什么几乎所有投资上最有成就的大师都异口同声的告诫不要预测市场和频繁交易？ 股市的垃圾时间，正是学习和研究企业的黄金时间。一点一滴的积累，自然对于企业以及某些行业的认识更加深刻，也自然更加容易把握到投资的良好时机。实际上，魔法时刻的把握，就是从垃圾时间的投入积累开始的。所有垃圾时间悠哉游哉或者懒得下功夫的人，也必将一次次的看着别人收获魔法时刻而望洋兴叹。 投资上“硬知识”的掌握是容易的，肯学就行。“软能力”的修养就比较困难，比如总是感觉与大众观点一致比较安全，无法思考长远的问题，在股价走势与自己的企业认知上出现背离的时候莫名的懊恼和彷徨等。巴菲特走到今天，硬知识比他更出色的恐怕并不稀少，但软能力才是他拉开与其它人层次的关键所在。 巴菲特是乐观还是悲观？我也不知道——他总是对于美国（也包括中国）的前景有无比的信心，但是对于具体的投资出手却又谨慎再谨慎。所以很奇特的现象发生了：巴菲特即被人嘲笑过于乐观，又被人嘲笑过于谨慎——其实，这些人根本没明白什么叫“平衡感”，什么叫“辩证中庸”。一句话，还没明白什么叫投资 当一个人开始觉得自己看市场“很准”，有某种预测市场的“天赋”的时候，这个人就开始为自己的大败埋下种子了；当一个人开始意识到预测市场波动是徒劳的时候，他的投资意识就开始觉醒了；当一个人决策时放弃“一定会怎样”而拾起“风险机会比”的时候，他的投资就得到一次升华了。… Read More »水晶苍蝇拍的投资感悟 | 2011.10

如果一个CEO管理一家企业10年，股权回报率12%，他把三分之一的利润用于分红，每年还有8%的股权回报剩下来。考虑到他的任期和他配置的资本，可以说资本配置是他工作中的一个巨大因素。然而，受过资本配置的培训或者因为有资本配置的能力才被选择当上首席执行官的人相对较少。他们登上首席执行官的宝座和资本配置的能力无关。我以前说过，这就好比某个人一辈子弹奏钢琴，然后登上卡内基音乐厅演奏台，被要求拉小提琴。在大多数公司里，CEO能成为CEO都不是因为其资本配置的能力出众，而是因为他们在其他方面做得很好。有很多CEO认为，他们可以委派一组人去负责，雇一个顾问或者用别的什么方法来解决自己不擅长的资本配置问题。我们认为这是一个严重的错误。就算资本配置不是CEO最关键的职能，也是80%到90%公司的CEO最重要的两三种关键职能之一。

实际上，随着时间的推移，我认为不参与管理的家庭成员，但他们将扮演一个关键的所有权角色，变得越来越熟悉商业和背后的哲学，这是非常明智的。

我们相信管理层了解资金成本。总的来说，我的商业经验是，大多数管理层，在使用他们自己的钱时，都明白钱是有成本的。但有时有些管理层，在使用别人的钱时，会把它想成是免费。在伯克希尔，这是我们不鼓励的一种习惯。我们的管理层们不介意被衡量，他们喜欢得到A——我想他们喜欢看到他们打出的平均击球率——不包括资金成本的平均击球率是虚假的。

芒格：我想重申一遍，不要以你失去它的方式来企图挽回。你知道，这就是很多人被赌博毁掉的原因。这就是那么多人赌到最后连裤衩都输掉的原因，太多人输了以后继续追加投资，希望能翻本。这种冲动深深藏在人性深处。输了就认赌服输。有时候这些俗话很有道理。

巴菲特：在股票投资中有一点很重要，股票并不知道你买了它。

你可能对股票有很多感触：你记得你买进花了多少钱（笑声），你记得谁告诉你该买这只股票的，你记得所有的这些事情。不过你对股票落花有意，而股票对你却流水无情。（笑声）股票是没有感情的。

假如一只股票价格为50美元，某人买进的价格是100美元，自然会觉得这只股票惨不忍睹；也有人买进的价格是10美元，此人自然会觉得这只股票妙不可言……各种各样的人，各种各样的感情，都对股票毫无影响…….

就像查理说的，赌博是一个经典的例子。有人花了几年时间建立了一家企业，他们知道怎么运营一家企业。然后他们在某个地方进入一个对他们来说相对劣势的博弈。他们开始失败，但他们认为他们必须赢回来，不仅以他们失去它的方式，而且还必须在那天晚上。(笑声)这是一个很大的错误。

推销某种流行的概念的时候，那些人喜欢把东西弄得过于复杂，这样你就只能去咨询权威。

假如宗教的一切就是摩西十诫，那么那些宗教权威的日子就难过了（笑声），因为摩西十诫不够复杂。

我认为一些(其实很多)管理咨询师和书籍都是故意把问题复杂化。

巴菲特：光是想在会计报表中骗人就已经是够糟糕了，何况现在他们已经动手在报表中骗人。竟然希望将其合法化真是令人作呕。
芒格：没错。腐败胜利了。

芒格：我有个朋友，他的祖母曾说，她不懂为什么有人会嫉妒，要知道嫉妒并不会让你开心，七宗罪里别的罪都至少能让你开心。（笑声）
一般来说，我认为很多人该听听我朋友的祖母的嘉言。（笑声&掌声）

当你在我们的资产负债表上看到任何规模的现金时，这表明查理和我的承认，”我们没有发现任何在当时那个规模，有吸引力的东西。“

持有大量现金从来不是我们的政策。

你是对的，的确有人试图用会计报表来描绘和事实相差很远的图画。有时候，会计规则本身导致了这种情况。

假如会计报表把你绕糊涂了，那么你就应该放弃这桩投资。你应该有意识地这么做。任何情况下，你都不应该靠近这种企业。我们从来没有从会计报表可疑的公司身上得到过好回报。会计报表使人困感是糟糕的一个信号。

芒格：关于沃伦谈到的寻找内在价值的事，我想到，有一位著名的英国校长曾经对每一个毕业班的学生说：你们当中有5%的人将来会成为罪犯，我知道你们是谁。“但我不打算告诉你，因为我不想剥夺你生活中的兴奋感。”(轻微的笑声)

伯特兰·罗素说过，“大多数人宁愿死也不愿动脑筋想一想。很多人已经因为不动脑筋而送命了。”（笑声）这句话放在投资理财领域非常正确。

我从来不相信什么假如我有2倍的某物或某能力，那我就会做点不同的事情，或者我可以先做我不喜欢的工作，再做我喜欢的工作之类理论。人生如白到过隙。我们应该做自已喜欢的事情。查理和我一直都做自己喜欢的事情。

巴菲特：基本上，我们的态度就是和坏人不可能做成好交易。
我们不指望靠协议或者任何尽职调查来保护自己，我们早就把尽职调查抛诸脑后了。
只有和我们喜欢、赞赏而且信任的人合作，才能够长期合作愉快。
坏人会以各种方式惹火你，但是你赢不了坏人。回避这些人是很有好处的。

我们开始的时候就是这样认为的，然后我们的一些经历更加使得我们对这点深信不疑，所以这就是我们的行事风格。

高等数学在投资中没有用处。不过理解数学关系，能够进行所谓的量化或数字化，一般是有帮助的。当某个领域的某个东西还关联到其他领域的什么东西的时候，那些能告诉你何时行得通，何时行不通的技巧是有用的。不过这并不需要极强的数学能力。这需要一定的数学意识和计算能力。我认为能够看到这一点是有帮助的。

我想，查理和我在阅读一家企业的资料时，总是会将其与别的几十家企业相比较。我们已经习惯成自然了。你应该总是以某种方式进行排序和筛选——这就像棒球中的球探，在考虑一个棒球运动员与另一个球员对抗时会怎么样。试想，你只有一个特定的号码，然后想着，“一个人可能更快，一个人可以打得更好”等诸如此类的事情。它总是在你的脑海中，你在以某种方式排序和选择。

我觉得最好的方式莫过于大量阅读。假如你每年读几百份年报而且读过格雷厄姆和费雪等人的书籍，那么很快你就能够看出你面前的企业是好是坏了。
巴菲特：起主要决定作用的并不是现在的市盈率倍数。例如，我们在1988年和1989年以11美元/股的平均价格(最低9美元,最高13美元)买进可口可乐。
当时大多数预测认为可口可乐当年的每股利润将在2.30美元至2.40美元之间。这么看的话，我们当时的买价不到今年利润的5倍。不过，即便在当初我们买进的时候，市盈率倍数也很合算。
起决定作用的是企业的未来。就像韦恩·格雷茨基（Wayne Gretky，加拿大冰球明星-译者注）说的那样，“去球去的地方而不是球在的地方。”
当前的市盈率倍数、再投资的资本，以及再投资资本的回报率三者结合才能决定企业的吸引力。
虽然利率对我们的价值评估过程有很大影响，但是像7.3%、7.0%或7.5%这样微小的利率差别其实并不重要，虽然长远来看，利率是11%还是5%这种问题对我们的决策的确有很大的影响。
我们选股时不使用任何神奇的股价倍数。我们希望能买进那种10年后利润能大大高于现在，而且10年后前景依旧让我们看好的企业。但有些时候我们也会买些其他的。（笑声）

巴菲特：假如你在股价高于内在价值时回购股票，那么你就是在伤害你的股东，和在股价低于内在价值时增发股票一样。
这是真的。当然，困难的地方在于算出(正确的)内在价值。可口可乐公司是一个好例子。任何时候，只要有人给你一些简单的公式来计算内在价值，忽略它吧。

富国银行还更进一步地在超市中设立网点，并开发网上银行业务，网上银行业务看起来有很大的潜力，其成本比营业网点低很多。但是在银行业，不管你怎么做，同行都能照搬过去。

巴菲特：真正伟大的企业不需要良好的管理。我的意思是，这必须是一个很棒的生意。经营不善的企业，只有管理有方，才能成功，甚至生存。
一个击球软弱无力的打击手宣称自己能突然变成一个有力的打击手，我们不怎么相信。

多元化是一种对无知的保护手段。
假如你要确保你绝不跑输市场，那么你就该每样都买一点儿。多元化没有错。对于不知道怎样分析企业的人来说，多元化是完美的明智选择。
假如你知道怎样评估企业的价值，那么持有50只、40只或30只股票就是疯狂之举，因为不管怎样，一个人是不可能找那么多的被低估的好公司的。
不去多买一些非常好的企业，却把钱投进一个由30或50家公司组成的有吸引力公司列表上，在查理和我的眼里，这种行为是疯狂之举。
这是一种习惯做法。假如你的目标是达到市场平均水平，那么多元化能保证你不被炒鱿鱼。但是照我们看来，若你采用多元化策略，那就是坦白承认你并不真正理解你投资的企业。
芒格：你千万不能相信那些东西，比如说现代投资组合理论….
巴菲特：这种理论毫无用处。这种理论告诉你怎样取平均数。不过我想，五年级的小学生几乎个个都会取平均数的。
所以投资的理念应该是这样的，假如你要出去旅游20年，你把钱投进一家公司，你觉得很安心，你不给经纪人留任何指示，也不授权律师代你做任何操作，不采取任何这类的措施就去安心地旅游，而且你知道等你旅行归来时，这家公司依旧是一家非常强劲的公司。

我认为你最好还是立即买下来。我们其实也可以买进卖出我们的一些好企业，但是好企业太难找了。
我们在1972年发现了喜诗糖果。时而这里，时而那里，我们总能找到机会去投资。但是好公司太难找了。
假如你坐在那里，期望出现恐慌，好趁机买进那些好公司，就有点像殡葬业等待流感疫情或什么东西——（笑声）——我也不知道这是不是一个妙招。

我们完全不认为变革是机会。变革让我们很害怕，因为我们不知道事情会怎样变。我们寻找不怎么可能会变化的企业。例如，我们对20年前人们咀嚼的口香糖和20年后人们咀嚼的口香糖心里很有谱。我们不认为咀嚼艺术有很多科技含量。（笑声）

既然我们不必去下那些判断，那么我们干嘛去费劲呢?有各种各样我们不懂的东西。在我们可以对简单的东西下注的时候，我们干嘛要去对自己不懂的东西下注呢?（掌声）
我能看到像我们这样的股东坚持简单的原则。他们理解我们，这很棒。

当最优秀的银行的资产收益率为1%的时候，吉恩掌管的银行的资产收益率是2%，而且吉恩使用的杠杆和坏账也大大低于其他任何银行，他还使用了一个巨大的超级保守的投资组合。

Views: 881、别为好公司付出过高的价格 永远存在一种风险：企业的业绩需要好几年时间才能追上你所支付的价格。我想说的是，股价可能会领先于企业的业绩，不论这家企业有多伟大。 2、相对估值更看重公司质地 一般来说，对一家企业是否伟大更有把握，比对股价是否高了5%还是10%更为重要。 3、谈投资人的“自我实现” 最终，对许多投资者来说，证券自身的市场波动创造了它自己的理由——人们忘记了起初点燃他们热情的原因以及他们受到的数学约束。在股价上涨了一段时间之后，仅凭不断上涨的股价就足以让人们兴奋不已，并促使更多的人加入游戏中。 因此，在一段时间之后，人们就会把前提忘得一干二净，只剩下一个事实：这个前提导致股价不断上涨。于是，股价将自己引领自己不断攀高。 4、股票代表的是企业的部分所有权 本·格雷厄姆投资之道的关键就是不把股票视作是一张纸或者股市的一部分，股票代表的是企业的部分所有权。在座的各位都拥有你们所投资企业的一部分，如果那家企业的表现很好，你们的投资就能取得不错的回报，只要你们购买的股票的价格不是高得离谱。 5、风险在于出价过高及企业经营本身，而非股价波动 企业风险可以来自方方面面——举例来说，风险可能来自企业的资本结构，有人可能举借了沉重的负债，如果企业经营遭遇暂时性的小问题，债权人就会迫使企业破产。 …… 对普通企业来说，除非他们自己是低成本生产商，不然就会面临风险，因为低成本生产商会让他们关闭歇业。 …… 通常我们投资的企业都是内在风险较低的公司，加上资本结构比较合理，从而使得企业的低风险不会转化成较高的整体投资风险。 除此之外的风险是你购买了这样的企业，但你支付的价格太高。这种风险经常会降低你的回报，但不会造成本金的亏损，除非你的出价高到天上去了。 所以，这种风险就变成了你自身的风险，你要坚持你对企业真实基本面的信心，不过于担心股市。 毕竟，股市是为你服务的而不是驾驭你的。这就是持有一家好企业的关键，不然的话，你就会遇到市场中存在的风险。 你提到了波动。对我们来说，股市一天波动0.25%还是0.5%或者5%没有任何区别。实际上，如果波动更大，我们会赚更多的钱，因为股市会制造更多的错误定价。 因此，波动对真正的投资者而言是一个巨大的优势。 6、在能力圈范围行事 有一大堆企业，查理和我完全不知道该如何评估它们的价值，这一点也不会让我们烦恼。……期待有人懂世界上的每一家企业可能过分了一点。 无论如何，我们只是发觉有些企业比其他企业难理解得多。当我说懂时，我的意思是，你非常清楚10年之后公司的情况将是什么样的。我对许多企业的理解都不足以让我产生这种信心，不过有少数几家企业可以。幸运的是，就像你说的那样，我只需要真正懂几家企业就够了，可能是6家或8家。 1、巴菲特就要失声了… Read More »1997年伯克希尔股东大会

Views: 851、欢迎 巴菲特：早….早….我是沃伦·巴菲特，伯克希尔的董事长，这是我的合伙人。这个极度活跃的人是查理·芒格。(笑声) 我们会像以前一样做，我们会很快地开完商业会议，然后我们会问一些问题。 我们会一直到3:30，其中中午休息，我们大概会休息30分钟左右，这期间你可以吃午饭。 我们的会议也会在一些房间里转播，所以你们中现在在这些房间的人可以在午间休息后进入主楼层，因为那时我们有足够的空间。 在3：30前，我们会尽量回答所有的问题。我们有11个区域，其中10个在这个房间里，我们要绕过它们。这里有一张小地图，我马上就能在上面找到方向。让我们看看。 我想我们现在可以开始进入会议流程了。顺便说一句，这部电影上映前我没看过，但在最后一场演出中，我们其中的一位导演在演唱。(掌声) 我们很好的降低了伯克希尔的成本。(笑声) 2、董事会介绍 （翻译略……） 3、会议记录及已发行股份 （翻译略……） 4、董事会选举 （翻译略……） 5、会议流程结束 （翻译略……） 6、问答开始 巴菲特：现在，我们将按区域来做，我想你们可以看到谁在管理每个区域——是的，我看到我们已经有了一个数字。 请只问一个问题。 我能想到的唯一一件事我们不会讨论的是我们在买什么或卖什么，或者可能在买什么或卖什么，但是我们很乐意谈论你想到的任何事情。让我们直接进入第1区，从这里开始。 7、市盈率的解释 股东：祝你们在奥马哈度过美好的周末。我是Mike Asale，来自纽约。 我想问沃伦和查理一个问题，是什么使一家公司的市盈率相对于同行业的其他公司有所上升。… Read More »1998年伯克希尔股东大会

Views: 57英文原文URL：https://buffett.cnbc.com 一朵喵/微信公众号：一朵喵说 1、会议正式开始 巴菲特：早上好。很高兴有这么多人来参加会议。我想，这说明了你把自己当成伯克希尔的主人。 我们要抓紧时间开完常规会议。然后查理和我会在这里呆六个小时，或者直到我们的糖果吃完为止——(笑声)——来回答你们的任何问题。我们在许多角落都有员工。角落里坐着的人也可以提问。 顺便说一句，如果你还没有弄明白的话，我左边这个超动力的明星是查理·芒格——(笑声)——我们的副主席。(掌声) 现在我们要把常规会议的内容讲一遍。 …… （常规流程，翻译略） 2、通用再保险（General Re）的首席执行长弗格森(Ron Ferguson)拒绝加入董事会 巴菲特：在我们开始董事选举之前，我想说一句话。与General Re合并的有关的材料中，我们有个声明，意图是让Ron Ferguson,——General Re的首席执行官，加入伯克希尔哈撒韦公司的董事会。 但这个提议被延长了，现在依然有效——在他和我有生之年都会有效，我们希望让Ron加入伯克希尔董事会。 经过考虑，他决定不愿在董事会任职。这是因为，他大体上同意我对董事会的看法：董事会可以限制你买卖股票的行为。 例如，如果你在六个月的时间内完成自身公司股票的买卖，那么你就会自动陷入麻烦——你必须将利润以一种非常特殊的方式，返还给公司。这意味着你的薪酬体系已经向全世界展示了。 在工资的扣除方面，可能会有一些税收限制。所以，罗恩在委托书公布前通知我，他希望推迟决定是否加入董事会。 3、成为公司董事的缺点 巴菲特：我可以告诉你，查理和我曾在不同的董事会任职，这让伯克希尔付出了巨大的代价，因为你在很多方面都受到束缚，即使你对任何实质性的东西都不了解，无论是正面的还是负面的——事实是，这可能是你造成的，这也会极大地限制公司的行动。 我们要强调的是，不要试图进入太多的董事会。查理和我只在伯克希尔有重大投资的公司担任董事。有时，正是这些原因让我们接受了一份原本并不打算从事的工作，正如所罗门兄弟公司的那部电影所展示的那样。 所以，这个提议在任何时候都是100%对Ron开放的。如果他改变主意，他就会进入董事会。 而这就解释了今天上午采取的行动与代理材料中所描述的可能发生的情况之间的差异。 4、伯克希尔董事选举… Read More »1999年伯克希尔股东大会

Views: 79URL：https://buffett.cnbc.com/video/2000/04/29/morning-session—2000-berkshire-hathaway-annual-meeting.html 雪球ID：一朵喵/微信公众号：一朵喵说。 1、会议简介及欢迎 巴菲特：我要做的第一件事就是感谢所有帮助我们的人。正如你在电影中看到的，我认为，在那个时候，我们可能有45000名左右的员工在伯克希尔工作，其中总部有12.8名员工。我们现在大概有6万人，而总部还是12.8人，他们负责整个会议的召开。我们从内部审计人员那里得到了帮助，我们也从我们所有公司的人那里得到了极大的帮助，他们非常努力地工作来展示他们的产品。我们希望你们不仅要去拜访他们，而且要光顾他们，我们会给你们充足的时间去做这件事。正如你所看到的，我为这部电影招募了我的家人，我想感谢他们。我要特别感谢Kelly Muchemore和Marc Hamburg在这方面所做的工作。这是一个真正的项目(掌声)。很多公司都有一个专门的部门来做这件事，在伯克希尔，由凯利负责处理25000份股东大会参会申请，并与参展商协调一切，这是一份非常棒的工作。现在，我们按照我们的常规。我们确实在11:45有一个惊喜，一个小惊喜。并不是说查理会说什么——那将是一个很大的惊喜，但是——(笑声)——我们会在11点45分给你一个小惊喜。我们的计划是过一会儿在这里讨论一下会议的商业部分，时间是9:30到12:00。那么，开完会后，我们再回答您的问题。我们将绕着房间走。我们有10个区域。我想我们可能只会用这个房间里的8个。我们在8个区域的每个地方都有麦克风，你们可以看到，你们可以走上前去。我们继续回答问题。我们会在12点休息，下面会有食物，你也可以从我们这里买东西。我们会在12:45左右重新开会，然后我们会呆到3:30，我们会尝试回答你们的任何问题。然后我们必须在3:30结束。我们收到的参会请求和过去差不多，但是今年的组合有所不同。你们大多数人都知道——我们改变了地点和时间，因为Ak-Sar-Ben就要结束了。所以，这次会议的节奏有点不同。奥马哈人对我们股东大会门票的需求比往年高得多。当然，你们以前听我说过，我们对这些数字有点怀疑，因为我们知道，很多自称来自奥马哈的人，出于身份原因，并不是这样的，所以——(笑声)——我们不能像通常那样给出地理上的分类。 2、介绍及董事会选举（常规流程，翻译略） 3、伊索寓言的投资启示：一鸟在手等于二鸟在林 股东：我叫Steve Yates，来自芝加哥。我是伯克希尔哈撒韦公司的股东，今年是我第六年来参加这个会议。我想感谢您这么多年来给予我的时间和建议。你们很伟大。我还要感谢那些今年卖掉伯克希尔的优秀人士，他们给了我们一个机会，让我们以极低的价格买入更多这家全球最伟大的公司。(掌声) 巴菲特：我们会转达您的谢意。(笑声) 股东：我持有过一只股票。每过一个季度，该公司的盈利、销售收入以及现金流都有上升，公司的市场份额也在不断上升，但其股价却在下跌。这家公司五年平均复合增长率达到60%，静态市盈率只有4倍。这是一只成长型股票还是只价值型股票？能否给我们讲解一下您对成长和价值的定义？第二个问题是，这个公司生产销售休闲车，而目前娱乐和休闲行业的发展态势很好。您认为该公司对伯克希尔公司而言存在投资机会吗？ 巴菲特：我们在过往的年报中已对价值、成长这个问题进行过阐述。它们并非企业截然不同的两个方面。任何一家企业的价值等于其未来现金流的折现值……所以，如果你能准确地估计企业未来所产生的现金流，你就能计算出该企业目前的精确价值是多少。当前影响企业价值的重要因素，还包括以高额回报率使用额外资本的能力，绝大多数被定义为成长型的公司都具有这种特征。然而，我们对价值和成长并不作区分，我们把任何一家企业看作是一个价值命题，企业的成长潜力只是企业估值的一部分。实际上，这个道理非常简单。你们猜猜看，历史上第一个投资初级读本写于何时？据我所知，第一个投资初级读本是伊索（古希腊寓言作家）在公元前600年写的，他曾说过“一鸟在手等于二鸟在林”。顺便一提，伊索并不知道那时是在公元前600年。他很聪明，但没那么聪明。(笑声)伊索讲出了一些关键点，但他并未讲透。因为与此相关的观点会引申出其他一系列问题。他的名言是个投资等式方程：一鸟在手等同于二鸟在林。但他并未明确指出，你将会在何时获得林中的两只鸟，也没讲到你应以何种利率水平进行衡量。但是要是他考虑到这两个因素，可以说他在2,600年前就给出了投资的精确定义——你愿意以手中的一只鸟进行交换，这就是投资。即现在你以现金进行投资。接下来的问题是，作为一个投资决策，你必须评估灌木丛中有多少只鸟。你可能认为有两只鸟在灌木丛中，或者三只鸟在灌木丛中，你必须决定它们什么时候出来，什么时候得到它们。假定利率是5%，而你将在5年后得到两只鸟，也就是说，树林中的两只鸟要胜于目前手中的一只鸟。这样你愿意选择后者，你愿意现在就把鸟卖掉，然后希望在5年后得到两只鸟——因为如果你选择五年后获得两只鸟，相当于五年的年均复合收益率为14%，而目前的利率只有5%。但是，如果目前利率是20%，你就不会愿意选择在5年后获得两只鸟。你会认为这种选择的吸引力不够——因为以20%的利率水平，你选择持有目前手中的一只鸟，并让其以复利增长，那么你在五年后将得到多于两只的鸟。这与成长性有何相关呢？通常来说，成长性就是指你在未来可以在灌木丛中得到更多只的鸟，但你仍必须决定在何时得到这些鸟。同时，你需要以当前的利率水平进行衡量，你也必须将其与其他灌木丛对比，以及与其他的方程式相比。这就是投资的含义。判断特定的树林中有多少只鸟、你会在何时得到它们以及目前的利率水平是多少——这就是有关投资价值的决策。当我们购买股票时，我们总是从购买整个企业的角度来考虑，因为它使我们能够以商人的身份思考，而不是以股票投机者的身份。假定有一家公司，前景很好，你以5,000亿美元的价格买入，但目前该公司不支付任何股利。假定你认为10%是比较合理的回报率水平，如果今年这家公司不向你支付股利，明年才开始支付。那么，该公司从明年开始，每年需要向你支付550亿美元的永续股利。如果该公司从第三年才开始支付股利，那么，它每年需要支付605亿美元的永续股利，才能支撑其目前的价格水平。你等待树林中出现鸟的时间越长，你就必须获得更多的鸟。就这么简单。当人们以整个企业价值5,000亿美金的估值，买入其100股股票时，我怀疑他们是否认真考虑过他们所作出的投资决定。举例而言，假定公司第二年才开始支付股利，你希望每年获取10%的回报。如果你付出了5,000亿美元，那么今后每年公司需要向你支付的股利是550亿美元。为了达到这个目标，这家公司每年赚取的税前利润必须达到800亿美元。看看目前世界上有哪些公司赚取了税前800亿美元的利润、或者700亿美元、600亿美元、500亿美元、400亿美元甚至300亿美元。你找不出一家。因此，要想让你从那片特定的灌木丛中得到足够多的鸟，让你认为放弃手中的这只鸟是值得的，就必须在盈利能力方面做出相当惊人的改变。谈到我们是否愿意以4倍市盈率的价格买入一家好的企业，我想甚至查理也会感兴趣的。让我们听听查理的看法。 芒格：我想知道那是什么。(笑声) 巴菲特：他正希望你问这个问题。这个家伙把他所有的净资产都投在了这只股票上——(笑声)——他的听众都被俘虏了。请告诉我们这是什么。你得告诉我们。我们恳求你。(笑声)你们想知道公司的名字吗? 股东：这个公司是National RV (旅行车生产商)。它的总部在加州，生产销售休闲汽车。 巴菲特：很好，我们现在有一群人，他们手里拿着鸟，我们来看看他们是怎么做的——(笑声)——在National RV面前会有何反应。查理，对价值和成长你有要补充的吗?（较长地停顿之后）伙计们，仔细听听他的看法。 芒格：我同意所有明智的投资都是价值投资。相比所付出的，你需要获取更多的东西，这就是关于价值的判断。然而你可通过多种不同的方法，获取比你所支付的更多的东西。你可采用过滤器对投资品种进行筛选，如果你投资的是价值低估的公司，但这些公司尚未优秀到你能将其存放到保险箱40年，但它们的价格被低估了，那么你就必须一直不停地换股票。当这些公司的股票价格到达你认定的内在价值时，你需要卖出它们并且寻找其他的投资目标。这也是一种积极的投资。寻找少数几家伟大的公司然后持有不动，因为你能正确地预测其未来前景——这种投资方式是我们所擅长的投资方法。 巴菲特：一般电影是G级（大众级，适合所有年龄段的人观看——译者注）的，但我们不是 （较长地停顿后）——对吧，查理? 4、芒格谈网络股：“如果你把葡萄干和屎混在一起，它们还是屎。”… Read More »2000年伯克希尔股东大会

Views: 65原文URL：https://buffett.cnbc.com/video/2001/04/28/morning-session—2001-berkshire-hathaway-annual-meeting.html 一朵喵/微信公众号：一朵喵说。 1、常规会议流程（翻译略） 2、四岁的小孩与巴菲特的对话：谈伯克希尔的未来 巴菲特：我们有一位特别的嘉宾。4月5日，我收到了马克•帕金斯(Mark Perkins)的来信，信中提到了他的女儿。她11月就四岁了，她的女儿玛丽埃塔想问第一个问题。坦率地说，我接受四岁孩子的所有问题，而查理是负责回答这些问题的人——(笑声)——我们这样处理，已经存在了一段时间了。玛丽埃塔，如果你有麦克风的话，你能问一下你的问题吗?（小女孩吱吱呜呜，最后她母亲帮忙问的问题） 股东：实际上，她的问题是，她说她现在三岁了，她说，“伯克希尔·哈撒韦公司有大把的钱，”她说，“那我们现在应该投资什么呢？这样她就能在上大学时有足够的资金?” 巴菲特：是她应该投资什么？还是伯克希尔应该投资什么？ 股东：伯克希尔应该投资什么？ 巴菲特：伯克希尔很想收购同样高品质的公司，拥有同样高品质的管理层，并且价格与我们在过去16到18个月里收购的8家公司的价格一致。我们的第一个偏好是，并且已经持续了几十年——尽管我想说大多数观察家似乎没有意识到——但是我们的第一个偏好总是——购买优秀的运营企业。最近我们在这方面的运气更好一些。我们还拥有大量有价证券。我们买了很多这样的东西，比如，在70年代中期，我们就做得很好。但是，从有价证券中赚钱的环境却一直不那么友好。坦率地说，我们更喜欢与拥有和经营企业相关的活动。所以我们希望，玛丽埃塔，在你准备上大学的时候，我希望我能做到——首先，我希望我还活着。(笑声)除此之外，我希望我们——大约14年后就能为你准备好了——我希望我们能再增加40家左右的企业。我还希望我们能拥有现在所有的生意。我希望我们不会有更多的流通股。至少别发行太多的流通股。如果我们能把这些都做完，我想你也许就能上得起大学了。查理，你有什么要补充的吗?芒格：没有。(笑声) 巴菲特：玛丽埃塔，生活中有些事情你可以完全做好提前预判。(笑声) 3、科技行业比不上制药行业 股东：早上好，巴菲特先生，芒格先生。就像你之前提到的那样，如果你想用伯克希尔的A股换30股伯克希尔的B股，这算是为了避税吗?另外，我想问你一个你以前听过的问题，但是是在一个稍微不同的背景下。几年前，你说你在1993年前后没有购买大型制药公司的股票是个错误。你提到了它们对社会的价值，以及它们惊人的增长、高利润率和巨大的潜力。你说，虽然你不知道哪些公司会做得最好，但你可以在这个行业做些什么，因为（当时从股价看）整个行业都被摧毁了。同样的词语，包括那些不知道哪些企业将会随着时间的推移而占据主导地位的词语，是否也可以用来描述另一个最近被摧毁的行业？我说的这个行业就是科技业。你如何看待这两种投资——93年的制药和现在的科技，两者情况有什么不同使得前者对伯克希尔来说是一个好机会，而后者却不是? 巴菲特：查理回答了所有关于错误的问题，所以我将把第二个问题交给他。(笑声) 芒格：我个人认为，制药行业的未来比高科技行业的未来更容易预测。在制药行业，几乎每个人都做得很好，一些公司做得非常好。在高科技领域，很多公司却永远的消失了。 巴菲特：我想说的是，对我们来说，科技行业作为一个整体，到底是一个值得买入的股票，还是一个被低估的股票？这一点对我们而言，并不明显。然而，我们应该有足够的知识认识到——制药行业作为一个整体，被低估了。随着时间的推移，大量的制药行业在股本回报率方面的记录要远远好于科技行业，而且参与者获得这些回报的比例也很高。我不认为这两者具有可比性。 4、伯克希尔AB股转换对税务的影响 巴菲特：你的第一个问题是关于转股中的税务处理的。你想问的可能是卖掉B股买入A股的情况。实际上，你拥有A股，然后把它换成30股B股，这不是应税交易，因为在这种情况下不存在出售股票的行为。除非B股有很大的折扣，否则没有理由卖掉A然后买B，但我不会就此给出税收建议——但我认为他们——我认为当国税局谈论避税的情况时，税法指的是“本质上相同的”的证券。不过，我认为，如果你持有A股并在亏本的时候出售，然后用30股B股代替原来的持仓，国税局至少有资格提出这个质疑。如果你第二天买回了一股A类股票，那么即便你发生了亏损，那么你的理由就会更充分。如果你实现了一个收益，你将没有理由——你知道，国税局这个时候不会担心避税的问题。你不能通过转股从B类股到A类股，但你可以通过在市场上出售30股B类，然后买1股A类股。如果这样做是亏本的，我认为国税局可以辩称它们本质上是相同的，但你也可以反驳。查理？ 芒格：不，不，我想国税局会赢。 巴菲特：是的。(笑声)如果有一笔作证的费用，查理可能还会去陈述证据。 5、伯克希尔没有受到州立保险监管机构的阻碍 股东：我是丹·布鲁姆，来自华盛顿西雅图。作为一家保险控股公司，伯克希尔哈撒韦公司在GEICO或其他保险子公司开展业务的每个州都受到保险监管部门的监管。这对你们的运营有任何影响吗?在这种情况下，你对政府监管有什么独到或明智的见解吗? 巴菲特：伯克希尔·哈撒韦公司本身并不是一家保险公司，但它拥有很多保险公司。当然，它还拥有许多其他公司。作为保险公司的控股公司，保险公司确实受其所在州的监管，所以它并没有使得伯克希尔放慢任何收购的步伐。然而，根据《公共事业控股公司法》，根据该法令，当局被指示关注控股公司的活动。在银行业务中，在某种程度上，会对我们产生影响。在保险行业，对控股公司的监管相对较少。所以，这并没有使我们在这一领域放慢脚步。但最近在公用电力事业领域我们似乎遇到了相关监管。1935年颁布了一项法令，《公共事业控股公司法》，首字母缩写是一个好听的词，PUHCA。(笑声)这一法案之所以被载入史册，是因为要针对20世纪20年代的控股公司——尤其是由山姆•因苏尔(Sam Insull)创办的公司——但还有其他公司。有很多弊端都与控股公司有关。这个法案在30年代通过是可以理解的。它在当时达到了一个和谐社会的目的。坦率地说，我不认为限制伯克希尔收购其他公用事业公司有任何实现和谐社会的意义。我们最多可以购买百分之五的股票。但在过去的一两年里，如果没有相关法规的话，我们很可能收购了整个公用事业公司。所以我们受到了公共事业控股公司法规的限制。而在我看来，我们没有受到任何州关于保险法规的限制。查理？… Read More »2001年伯克希尔股东大会

Views: 521、正式商务会议开始 （会议开始后开始录像） 巴菲特：第二，或者有谁想对这个动议发表意见，现在可以走到第一区的麦克风前。我们能不能把聚光灯打在那上面？这样，当我们谈到这个项目的要点时—— 如果有人想要发言，如果你走到麦克风前，我们会准备好的——你可以在合适的时候准备好谈论它。 …… 今天到场的还有德勤会计师事务所的合伙人，我们的审计师。他们可以回答你可能提出的有关他们公司对伯克希尔账目的审计的适当问题。 伯克希尔的秘书福里斯特·克鲁特先生。他将对诉讼程序作书面记录。 在这次会议上，Becki Amick小姐被任命为选举监察员。她将证明在董事选举中所投的票数。 会议的指定代理持有人是Walter Scott Jr.和Marc D.Hamburg。 我们将进行会议事务，然后正式休会。在此之后，我们将考虑您可能提出的问题。 2、伯克希尔的流通股 （常规会议流程，翻译略） 3、上次会议决议通过 （常规会议流程，翻译略） 4、苏茜·巴菲特（Susie Buffett）“票数领先” （常规会议流程，翻译略） 5、关于慈善捐款、堕胎和人口过剩的股东提案 下一项交易是伯克希尔哈撒韦公司的一位股东格洛丽亚.杰伊.帕特里克（Gloria Jay… Read More »2002年伯克希尔股东大会